保守绝对是价值投资必备的美德。
——坤鹏论
一、不怕错，就怕不知错和知错不改
有朋友会发现，坤鹏论有时会再写曾经写过的话题，比如：这次要讲的市盈率。
这是因为坤鹏论不断在学习，认知也在不断成长，于是便需要不断地查遗补缺，特别是修正以前不准确，或不正确的观点。
就像坤鹏论曾在2018年写过周金涛和康波，那时候还对周期论深信不疑，对周天王惊为天人。
2019年由于学习了复杂性科学，终于明白了只要人参与的事情，都是复杂性系统，有规律，无周期。
后来，为了修正观点，坤鹏论专门写了《为什么周金涛的2019康波预言要落空？》。
如果一个人10年后的观点还和10年前的一样，只可能是三种人，一是圣人，早已悟透了一切，二是他一直原地踏步，没有丝毫长进，三是强烈的验证性偏见，明知错了还要拼命论证自己没错。
现实中，圣人不好相遇，所以，大部分是第二种和第三种人。
他们所说的，你敢信吗？你能信吗？
考虑到篇幅，这次市盈率的话题照例分成两个部分，分两天发布出来。
二、看市盈率把“倍”换成“年”
就像我们到银行存款，总会先看看或是问问，一年定期存款多少利率、两年、三年、五年又是多少。
存款其实就是一个完整的投资过程，跟股票投资差不太多。
只是我们对银行有着充分的信任，而且国家确实也对银行呵护倍加。
再加上银行存款保本保息，印象中也没有出过问题。
所以，我们在存款前不会对每家银行进行分析，比如：管理水平、竞争能力、市场状况、资金结构等做出评估。
顶多也就是比较哪家银行会有在国家规定的存款利率之上进行上浮。
比较利率，其实就是像比较股票的收益率，或是投资回报率，它们都是一个意思，默认以年为单位。
利率是什么意思？
利率又称利息率 ，指一定时期内利息额与借贷资金额（本金）的比率。
利息又是什么意思？
利息是货币在一定时期内的使用费，指货币持有者（债权人）因贷出货币或货币资本而从借款人（债务人）手中获得的报酬。
而我们购买一家公司的股票，成为其股东，本质也是将钱借给公司。
那么，我们也应该追求的是货币的使用费，也就是收益率。
但是，非常有趣的是，股市居然从来不用类似存款利率的方式告诉投资者，一只股票估计能让投资者获得至少X%的收益率。
这很难吗？
真的一点都不难，EPS，也就是每股盈利（盈余）、每股税后利润，有很清晰、明确的数据。
比如：A股票股价100元，EPS是10元，也就是每股税后利润是10元，一共发行了1000股，这样，我们可以知道A公司的税后利润是10000元。
按理说，所有税后利润都是属于股东的，所以，你买了多少股，也就能知道自己将分多少利润。
你花1000元买了10股，那么A公司100元的税后利润属于你，你这笔投资的年利率是多少？
100÷1000×100%＝10%。
显然，在EPS固定的情况下，股价越高，你支付的投资款越高，预期的收益率也会越低。
如果算下来，预期收益率只有1%~2%，你还会投资这只股票吗？
相信很多少人会说，那还不如存银行呢！
对啊！
可是，现实中，大量投资者会购买预期收益率不到1%的股票，还觉得怪不错的！
为什么？
这其中就有市盈率在作怪。
它其实和刚才计算年利率差不多，只是把分子分母颠倒一下。
市盈率不是用利润除以股票价值，而是用股票价值除以利润。
市盈率（PE）＝每股市价（P）÷每股盈利（E）
A公司的市盈率＝100÷10＝10
每股市价就是你出的钱，每股盈余就是每股每年能分到的税后利润。
那么，市盈率也就是如果该公司能够保持每年相同税后利润的情况下，你所花费的金钱，要过多少年才能通过每股分得的税后利润收回投资成本。
具体到A公司，也就是10年后能收回投资成本。
所以，什么市盈率多少倍？！
坤鹏论劝你别在其后面加上“倍”字，换成“年”，这样会让你理性得多。
让我们看看茅台2020年1月13日（上午收盘时）的市盈率。
静态是40，动态是34.68，TTM是34.41，股价为1121.09元。
这就意味着，如果按此价格买了茅台的股票，如果它未来每年的利润一直保持0增长，比如：今年利润100，明年、后年、大后年……年年利润不增也不减，都是利润100元，那么你将在40年左右收回成本。
但是！
如果利润下滑，你收回成本的时间就要拉得更长。
如果连续多年不赚钱亏损，那也就成了可怕的负复利效应，伤害更大！
有多大？
牢记下面这段话：
亏50%，你必须赚100%才能回本！
连续三次亏50%，必须涨10倍才能弥补损失！
哪怕只是小亏30%，连续三次，也得翻3倍才能回去。
如果亏50%，假设你的年化投资回报率是12%，要花6年时间才能复原。
塞思·卡拉曼在《安全边际》明确提到：“一名在10年内连续获得16%回报率的投资者最终的财富，居然比一个连续9年获得20%年回报率却在第10年损失15%的投资者的财富要多。”
三、有些公司贵是有道理的
其实，如果公司没毛病，即使买的稍贵些，问题也不太大。
只要公司每年保持不错的利润增速，一直活着，再加上你持有的时间足够长，同样也能赚钱。
这就是业绩增长叠加复利的效应，就是巴菲特所说的滚雪球——湿湿的雪和长长的坡。
不过，人都是短视的，光是持有时间足够长这一点很少有人能够做得到。
坤鹏论看过不少股民的感言，他们中不少人曾经持有过茅台，但真正坚持持有到现在的，或是真正赚了两倍以上再出货的，则凤毛麟角。
所以，以低市盈率为安全边际，也是在为我们的人性设置安全边际，即使持有时间短，也能尽可能保证赚到钱。
下面，坤鹏论用茅台来举例演算说明一下。
请注意，上面所说的40年左右收回成本，是建立在利润保持0增长，并且负增长的情况之下。
如果公司每年利润有20%的增长呢？
比如：茅台2018年的财报中显示，其EPS为28.02元，假设其利润未来每年都保持20%的增长。
首先，用72法则快速可以算出72÷20＝3.6年EPS差不多能翻一倍，准确数值为54.02元。
也就是说，如果市盈率一直保持40倍不变，3.6年股价差不多翻一倍，2160.63元/股，相当于1121.09元的1.93倍。
再就是说，市盈率保持40倍，只要利润年年20%增长，3.6年后，你的本金也会涨近两倍。
如果从市盈率的角度看，也就是你现在所花的钱，相当于是3.6年后以市盈率20多倍买的茅台——54.02元×20.75≈1121.09元。
可见，随着EPS的复利式增长，你现在所出价格换算出来的未来市盈率也会不断下降，比如：7.2年后，你现在的出价相当于那时的10倍市盈率。
其次，每年利润20%增长，用Excel的FV公式，可以快速算出10年后茅台的EPS可以到达173.49元。
也就是说，如果市盈率保持40，其股价将达到6939.7元，你的本金将翻6.19倍。
有些公司的贵是因为投资者愚蠢。
但是，大部分公司的贵透露着一种信号：人家有健康的高成长，也许贵得还不够！
当然，这种信号也并非100%真实，因为造假永远是一件成本很低，诱惑极大的事，而人性偏偏又最经不起考验。
正像巴菲特所说，按图索骥只看市盈率买股票不需要技巧，只有买那些看起来贵而实际上不贵的股票才考验水平。
这是他的实践得出的经验，转折点就是1971年收购喜诗糖果。
自从那个时候以后，他从纯捡“烟蒂”便宜货转变为“以合理的价格购买一家好公司要比以好价格购买一家普通公司好得多。”
而国内流行的所谓“价值洼地”基本上就是非常危险的陷阱，因为都是简单用市盈率的数值比较出来的。
最后，我们要明白随着市场渐渐成熟，过高的市盈率是会降低的。
就像美国股市自1871年以来，市盈率平均14.5倍（源自行为金融学家罗伯特·希勒的数据研究），而大A股目前的平均市盈率为18.33倍，依然处于高估状态。
茅台绝对算是顶级企业，所以类比可口可乐比较合适，后者的TTM市盈率为30.71倍。
而且数学天才、超级牛人格雷厄姆曾通过大量数据证明过，如果利润增长率常年保持20%以上，那是顶级公司，市场会给出平均48.5倍的市盈率，不过，这是极端值，超过后必然要跌下来，当年美国的漂亮50们就是血淋淋的先例。
而15%的利润年增长率的公司是优质公司，市盈率在37.1左右。
当然，这些都不是我们的买点，是要打折的，坤鹏论建议是3折到8折，对于茅台，市盈率为25~30倍时出手会更安全。
那么，假设茅台此后会降到30倍市盈率，还是以年利润20%增长，3.6年后的股价为：
(28.02×2)×30＝1681.2元
3.6年，你的本金应该涨了：
(1681.2元－1121.09元)÷1121.09×100%＝49.96%
10年后，股价变成了：
173.49元×30＝5204.77元
本金涨了：
(5204.77元－1121.09元)÷1121.09×100%＝364%
Just Do It
前段时间茅台预告2019年利润增速为15%，股价很快有所回落。
我们一起来算算看，如果以后都是这样的增速，以上数据会有哪些变化？
72÷15＝4.8年（市盈率不变，年年利润15%增长，4.8年本金翻倍）。
10年后，茅台的EPS为113.36元，市盈率还是40倍的话，股价为4534.26元，本金翻了4.05倍。
如果市盈率以后都变成了30，4.8年后本金涨了多少？10年后的股价应该变成多少？10年后你的本金涨多少？
打开Excel算算吧！
坤鹏论认为，股票从本质上讲，就是债券，只不过它是永远不需要归还的债券。
但是，相比较而言，它的波动更剧烈、风险更大，所以它要求的回报率，也就是补偿率也更高。
也就是说，它的市盈率必须更低。
而且，坤鹏论以前不断地讲过，能够年年20%左右增长的公司，整个世界都得打着灯笼找，这是顶级的。
优质企业的增长率基本保持在平均10%~15%，优秀投资者的长期平均投资回报率也在这个范围之内。
这是基本比率，是你应该牢记在心的常识。
所以，要想买对股票，你就得用尽洪荒之力去证明，该企业极大概率能够平均增长10%以上。
1991年，巴菲特在致股东的信中写道：“查理和我一起对盈利作出了设定，以15%作为每年公司实质价格增长的目标。”
另外，坤鹏论坚信，投资不同于投资，保守主义是投资者保持正确心态的先决条件之一。
每每掏钱投资前，不要自以为是地认为企业能年年增长，请逆向思维地算算看，如果是0增长，甚至是负增长，你什么时候能回本吧！
所以，保守主义就是格雷厄姆所说的安全边际，重点之一就是在市盈率上的不妥协。
1963年，巴菲特在给投资人的信中这样写道：“永远不要指望卖得好，要让购买价格有吸引力，那样即使卖得一般也会有好结果。”
巴菲特很长一段时间，对于收购企业的市盈率都坚持不超过15倍。
比如：从1972年到2003年，开价最高的是可口可乐，14.5倍的市盈率，接着是Clayton Homes，13.49倍，然后是喜诗糖果，12.02倍，第三位是Justin Industry，11.26倍，其他都不高于10倍市盈率。
对于稳定增长的快消品企业，巴菲特给出的市盈率要高于周期类企业，但总的原则是越低越好。
四、一定要看多年的市盈率
通过前面的计算我们知道，如果公司能够保持不错的增长，现在看上去很贵，可能都是便宜，因为只是利润的增长就能让你几年下来回本，十年下来翻个几倍。
但是，如果只看一年的市盈率，很容易受到会计账务上的一些小把戏愚弄。
比如：折旧和费用的计提、坏账处理、库存计算、税收优惠、母公司照顾以及周期性行业的波动等。
少上当的办法是看公司过去3年的平均市盈率。
坤鹏论还建议，把目标股票的历史市盈率找出来，考察最近几年的最低市盈率是多少，再结合企业的最新进展、股价滑落的原因、行业整体状况、未来收益稳定性与成长速度，可以大致推算出安全边际的最大折扣区。
另外，个股也有其差异，有的股票长期市盈率比较高，有的则长期市盈率比较低，这样看历史市盈率就可以做到心中有数了。
有些股票APP提供有历史关键指标的对比，比如：东方财富的APP，点开具体的股票页面，在最下面有个“更多”，点击它，在弹出菜单中点击“估值分析”，在接下来的页面是市盈率、市净率、市销率、市现率四大估值指标，当前估值水平在历史上的位置。
坤鹏论经常用它来快速判断股票当前的估值高低。
五、格雷厄姆用多年平均收益算市盈率
格雷厄姆一直坚持以过去多年的平均利润来计算市盈率。
这样，就会使以暂时性的高利润为基础而高估公司价值的可能下降。
可以设想，如果一家公司前12个月的每股收益为3美元，但前6年的平均每股收益只有50美分。
那么，哪一个数更能代表该公司的长期趋势呢？
以最近一年每股收益3美元来计算，25倍的市盈率将使该股的定价达到75美元。
但是，以过去7年的平均每股收益计算，也就是(0.5×6＋3)÷7＝0.857美元，25倍市盈率得出的该股价格只有21.43美元。
看到了吧，不同的选择之间存在着很大的差别。
你认为哪个更加可信？
本文由“坤鹏论”原创，转载请保留本信息
注：坤鹏论由三位互联网和媒体老兵封立鹏、滕大鹏、江礼坤组合而成。坤鹏论又多了位新成员：廖炜。即日起，坤鹏论所有自媒体渠道对外开放，接受网友投稿！如果你的文章是写科技、互联网、社会化营销等，欢迎投稿给坤鹏论。优秀文章坤鹏论将在今日头条、微信公众号、搜狐自媒体、官网等多个渠道发布，注明作者，提高你的知名度。更多好处请关注微信公众号：“坤鹏论”微信公众号：kunpenglun，回复“投稿”查看，自媒体人可加QQ群交流，群号：6946827
最新评论